Activismo accionarial: del conflicto abierto a la presión permanente

Esa diversidad ha cambiado el alcance de la palabra activismo, que durante años evocó sobre todo el asalto al control y hoy abarca también peticiones concretas que cualquier accionista con peso plantea en público, sobre asuntos antes reservados a la dirección y al consejo.

La presión ya no procede solo de los fondos especializados, porque también pesa la posición de los inversores institucionales y de los asesores de voto cuando una campaña gana credibilidad.

El fenómeno no se limita a las empresas anglosajonas. El informe de la firma de asesoramiento Lazard sobre 2025 lo describe como el tercer año consecutivo de récord, y en su reparto europeo aparecen Reino Unido, Alemania, Italia, Francia y también España, que reunió alrededor del 4% de las campañas continentales.

En el mercado español, la firma Sodali calcula que la exposición en valor de los fondos activistas en las grandes cotizadas creció más de un 27% en 2025 y sitúa a nuestro país entre los cinco primeros de Europa.

Una presión que ya forma parte del oficio

La continuidad es el rasgo más visible de este ciclo. El año pasado figuró entre los más activos de la historia, y los análisis de tendencias que el propio foro de Harvard publicó a comienzos de 2026 coinciden en que el activismo se ha normalizado hasta alcanzar a empresas de tamaños, reputaciones y trayectorias muy distintas. El balance de junio confirma que ese ritmo se mantuvo en la primera mitad del año.

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Buena parte de las campañas persigue ajustes sobre cómo opera la empresa, qué estrategia sigue, qué hace con su capital y cómo se gobierna, y el episodio rara vez alcanza la dimensión espectacular que se le supone. Otra parte gira en torno a operaciones de compraventa, para empujar a una empresa a venderse o para cuestionar una fusión ya anunciada, una vía que los análisis de comienzos de año situaban entre las que más podían crecer en 2026.

El tópico de la guerra total tampoco resiste el contraste con la práctica. La salida más frecuente es el acuerdo negociado, que ahorra a la empresa el desgaste de una pelea pública y suele cerrarse con algún cambio pactado en el consejo.

A ese patrón se suman activistas de menor tamaño, pactos discretos sin agitación previa y campañas que solo piden el voto en contra de ciertos consejeros, sin candidatura rival. En el mercado español ese tono es aún más marcado, más de diálogo que de choque abierto, según Sodali, que apunta a una agenda donde el gobierno corporativo se mezcla cada vez más con la sostenibilidad.

Las señales que un consejo prefiere no mirar

Muchas campañas ponen el foco sobre debilidades que ya convivían con la empresa y que nadie se había decidido a afrontar, sin necesidad de aportar un diagnóstico nuevo.

Esas debilidades suelen repetirse en cinco frentes reconocibles:

• Una decisión estratégica que el mercado no entiende porque el consejo no la explicó bien (o no quiso explicarla).
• Unos resultados pobres sin un relato que los sostenga, con una brecha persistente entre lo prometido y lo entregado.
• Una composición del consejo demasiado homogénea, poco independiente o cómoda con la dirección.
• Una asignación de capital discutible, con decisiones sobre dividendos, recompras, inversiones o adquisiciones que erosionan la confianza.
• Un problema de gobierno que lleva años sobre la mesa sin discutirse a fondo.

El balance internacional subraya un matiz que también se vio en España, y es que la presión rara vez se queda en el primer ejecutivo y suele alcanzar a los consejeros que tenían que vigilar.

El caso de Cellnex lo ilustra bien. A comienzos de 2023, después de años de crecimiento de la compañía apoyado en la deuda y con el consejero delegado Tobías Martínez ya de salida (había anunciado su marcha en enero), el fondo TCI se convirtió en el mayor accionista con cerca del 9% y denunció por escrito un gobierno corporativo deficiente. En una carta de marzo criticó la gestión de la sucesión, reclamó la dimisión del presidente y pidió un giro en la asignación de capital.

La compañía estrenó presidenta no ejecutiva y dio entrada en el consejo a un directivo vinculado al fondo, que sigue siendo su accionista de referencia. La campaña no buscaba el control, pero influyó en la recomposición del consejo y reforzó la presión para cambiar el rumbo financiero.

Dos casos recientes fuera de España completan el cuadro. En la japonesa Kadokawa, Oasis Management, su mayor accionista, pidió en la junta de junio la destitución del consejero delegado, Takeshi Natsuno. No lo logró, pero el respaldo a su reelección cayó hasta rondar el 60%, frente al 90% del año anterior, con ISS y Glass Lewis a favor de la campaña. El consejero independiente que se incorporó al consejo figuraba en la propia propuesta de la compañía, de modo que la señal política estuvo sobre todo en la magnitud de ese desplome del respaldo, que la dirección acompañó con el anuncio de una revisión de su estructura, su retribución y su plan a medio plazo.

En la estadounidense Lululemon, su fundador, Chip Wilson, elevó sus exigencias tras la salida del consejero delegado, presentó candidatos al consejo y acabó acordando la incorporación de dos de ellos y de un tercero elegido junto con la compañía. El control no cambió de manos, pero la composición del consejo sí. En ninguno de los tres casos hubo victoria total, y en todos la presión recolocó las fuerzas dentro del órgano que decide.

Gobernar sabiéndose observado

Un consejo consciente de su exposición organiza su trabajo con una lógica preventiva. La preparación deja de ser una tarea reactiva, activada cuando aparece un inversor incómodo, y pasa a ocupar todo el año.

Los despachos especializados repiten que la defensa eficaz comienza mucho antes de que el activista llame a la puerta, con autoevaluaciones rigurosas, revisión de estatutos, seguimiento de quién compra acciones y diálogo constante con los inversores institucionales.

La exigencia de justificar las decisiones aumenta justo cuando la información disponible cambia. La Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) estudia aligerar obligaciones de transparencia, desde la frecuencia de los informes financieros hasta parte de la información sobre remuneración que las compañías deben publicar, datos que los activistas pueden emplear para evaluar el desempeño, la asignación de capital, los incentivos de la dirección y el respaldo de los accionistas.

La relación con los accionistas también cambia de calendario y de formas. La junta anual pierde peso como momento único de rendición de cuentas, porque el diálogo (y la presión que lo acompaña) se reparte durante todo el año. Al mismo tiempo, los grandes inversores rehacen su manera de votar, con gestoras que deciden con herramientas propias en lugar de apoyarse solo en los asesores tradicionales.

A ese cuadro se ha sumado un debate regulatorio en EE.UU.. La SEC ha decidido no pronunciarse sobre la mayoría de las solicitudes para excluir propuestas de accionistas en la temporada 2026 y estudia una reforma de fondo de la norma que las regula, de modo que retira buena parte de la orientación previa que ofrecía el regulador.

Varios grupos de inversores han advertido de que, a su juicio, estrechar esa vía mantiene intactos los riesgos que las propuestas sacan a la luz y, en cambio, hace desaparecer un aviso temprano, lo que desplazaría esas inquietudes a un terreno más conflictivo.

El contraste con Europa es nítido. Mientras en EE.UU. el regulador reduce su intervención previa en las controversias sobre propuestas de accionistas, la Unión Europea ha dedicado la última década a reforzar la implicación del accionista con la Directiva de Derechos de los Accionistas (la SRD II, de 2017), que España traspuso mediante la Ley 5/2021.

El marco español va incluso más lejos que la directiva, con un voto vinculante de la junta sobre la política de remuneraciones cada tres años, un voto consultivo sobre el informe anual de remuneraciones, la identificación de los beneficiarios últimos de las acciones, la regulación de los asesores de voto y un régimen propio para las operaciones vinculadas.

El informe anual de remuneraciones, que se remite a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) y se somete cada año a voto consultivo de la junta, es una muestra de ese escrutinio ya incorporado a la vida de las cotizadas. Un consejo español trabaja, por tanto, dentro de un sistema que reconoce por ley la voz del accionista, en lugar de depender de que se abra paso campaña a campaña.

Para el consejo, una propuesta incómoda funciona como una advertencia sobre un riesgo latente, y despacharla como un asunto menor puede dejar sin atender un problema que reaparece más tarde con menos margen de maniobra.